侯明伟对话标普:穿越迷雾,解构2021年格局与曙光
2021-01-28

2021年1月20日,高腾国际侯明伟先生在标普的新年旗舰活动上——2021年亚太企业债和基础设施信用展望研讨会,分享了他对于美国制裁、近期违约和市场不确定性的见解及应对策略。研讨会融合评级机构和买方角度的对话碰撞,共同探讨2021年的新年展望,反响热烈,吸引了众多行业人士参与。如下是侯明伟先生的观点纪要。(原文为英文,中文为意译版本)

侯明伟

高腾国际董事总经理,固定收益投资负责人

一、美国制裁与反垄断政策

Charles Chang(Country Lead, Greater China Corporates, S&P Global Ratings)张积豪(标普全球评级大中华区企业评级首席)您认为拜登上台后是否会取消美国对中国的制裁政策?从债券交易的角度,您有看到投资者因为这些政策而改变他们的投资分配吗,例如此类债券因此从美国投资者转手到中资投资者?

侯明伟(高腾国际董事总经理,固定收益投资负责人):首先,非常感谢S&P的邀请。从来源看,美国的制裁分成三类^:

1)美国财政部-外国资产控制办公室(OFAC)发布的指定限制制裁人员名单(SDN)涵盖了广泛的制裁措施。但目前为止,SDN名单里没有来自中国的美元债券发行人。

2)美国国防部(DOD)–截至目前,国防部清单上共有4批,共44家公司,分别于2020年6月,8月和12月以及2021年1月添加。其中9家发行了美元债。

3)美国商务部(DOC)–DOC清单旨在根据《出口管理条例》进行技术输送制裁,该制裁囊括298个中国实体企业,其中只有6家发行了美元债(与国防部清单重叠)。

美国投资者卖出、中国投资者大举吸纳的这种转手情况已较为常见。实际上过去五到七年里,中国投资者追逐中国债券成为一个现象,所以我目前没有过于担心被制裁发行人的债券投资者接手归属问题。

制裁的影响分为三个层次。首先,对于美国人来说,需要在11月之前卖出相应债券的头寸。第二,非美国人也会受到影响,特别是对于指数投资者,一旦被制裁的债券从指数中撤出,除非是对信用有很高确信度,否则就会出现超配,以及仍然会被迫卖出。第三级影响,是潜在的金融市场去中介化,因为制裁的限制,某些美国做市商可能无法交易这类债券,对二级市场流动性有较大的影响。

张积豪:您对国内反垄断政策和美国制裁政策有何看法?您认为哪一个会对科技行业产生更大的影响?

侯明伟:两者对于投资者情绪都至关重要。反垄断政策并非是直接影响个券的基本面(多数是投资级债券),但会影响投资者是否继续持有债券的决定。另外,一些美国投资者也在挣扎,寄希望后续拜登有机会撤销制裁。

其实美国政府现在的工作重点很明显,首先重中之重是要控制疫情,其次是致力推动经济复苏,处理美中关系当前还是处于相对次要搁置的位置。

二、绿色债券

张积豪:从您(高腾)的角度来看,您如何看待绿色债券?您对ESG投资的看法是如何?

侯明伟:绿色投资从长远发展来看是很好的进步,我个人也认为十分值得推进。但是全球范围看,欧洲和美国发展明显快于亚洲。欧洲是绿色运动的领导者,五年前ESG就已经在欧洲兴起。亚洲的落后也和亚洲债市组成有关—目前亚洲仍然有很多煤碳、矿业债券发行人。

如果亚洲地区要积极在绿色ESG领域追赶进步,其实更需要一套全面系统的思路。不单单只是买方投资者的角度,加入投行和评级机构等在内的各方合力,才能实现更好的投资生态环境。

理想情况下,承销商应明确绿色债券的准入标准,有明确的指引从而促进发行人积极遵守。在发行人路演期间,投资者也尽量提出一些关键性、甚至具有挑战性和棘手的问题,来进一步鼓励发行人真正重视此类问题。同时,评级机构可以帮助投资者设立和定义ESG评分框架,这也将对ESG债券发行人和投资者都带来益处。这样的情况下,在二级交易中,相信能看到绿色债券与非绿色债券的差异表现,而ESG发行人可以享有相对较低的融资成本,对他们而言更是一种激励。

三、信用违约

张积豪在境内违约事件发生时,您在市场交易活动中观察到设么动态?依我看来,主要受到打击的是国企债券,并没有波及其他市场板块。您看到的也是如此吗?

侯明伟:其实目前无论是不少卖方研究以及部分评级机构,都认为最糟糕的情况已经过去,因为去年的违约率已经达到顶峰-亚洲为3%,新兴市场为5%,美国高收益债券为7%。

但是我整体是还是更为审慎,对这个预设持保留的态度。我过往的牛熊市场经验来看,经济衰退萧条期间,其实全球和亚洲的违约率达到了10-15%的峰值。但目前市场的状况来看,仅就中国而言,去年的在岸违约率仅为1%,低于2019年;即使是美元债,去年中国违约率为4.5%,而在2016年区域峰值为6%。

所以我认为其实市场还没有到违约峰值。实际上,今年我们可能会看到对经济衰退的滞后反应。我们仍处于衰退之中,不排除仍会有一些较大的意外违约情况出现。

四、穿越迷雾,拨云见日:应对不确定性的策略

张积豪:在我们讨论过的各市场风险下,您认为今年应该采取什么样的投资策略来应对?

侯明伟:尽管我认为违约率尚未达到顶峰,但相信在亚洲高收益市场仍然大有可为。因为目前全球流动性十分充裕,而“收益追踪”的现象仍然显著。全球范围内对比来看,亚洲高收益债券的平均收益率为7%,而美国为4.2%,欧洲为3.2%*,所以亚洲高收益债券的估值最为吸引。

与此同时,我们仍然对潜在的市场违约风险持谨慎态度,所以部署亚洲高收益策略最好的应对是采用杠铃思路:一方面,资产配置的较大一部分是聚焦优质高收益债券,获得可观的利息收入;与此同时,经过充分系统的评估量化,预留仓位在部分有很好上升机会的一些不良债券,获取资本利得,进一步优厚收益。

五、2021年对于投资者的一句话:最大的担忧在哪里?

张积豪:您今年最为担忧的风险是什么?

侯明伟:市场普遍认为通胀是最大的隐患。不过,在这种长期低息的环境中,我对此不太担心,并且长期的美元汇率实际上是固定的。相反,我最大的担忧在于市场泡沫。如果我们回顾来看,去年是危机之年,但耐人寻味地在于,却也是创造财富之年,而非摧毁!尤其是科技行业,有些新经济股票的市盈率近乎疯狂。如果突然有一天,每个人都决定一次性卖出以转手获利,这不可避免会对其他资产类别造成连锁反应,就像我们在三月份的抛售中见到的一样。希望新的一年投资者更要保持理性,在合理预期下选择更有韧性和张力的中长期策略。

^来源:美国财政部,美国国防部,美国商务部,2021年1月;

*来源:彭博,2021年1月。

(完)

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